Das Problem mit den Sandburgen
In den letzten 8 Jahrzehnten hat die Menschheit einen ziemlich guten Lauf gehabt. Es wurde viel erreicht, aber die Geschichte der Menschheit ist ein Kreislauf, und es hat den Anschein, als befänden wir uns mitten in einer großen Wende - einer Abkehr von dem, was in den letzten vier Jahrzehnten unsere Realität war. Viele der Grundlagen, auf denen unsere sicherheitspolitischen und technologischen Entwicklungen beruhen, wurden unter der dynamischen Führung der USA geschaffen, die vor etwa acht Jahrzehnten begann, und ein Großteil des globalen Rahmens für unsere wirtschaftliche und finanzielle Realität wurde auf der Grundlage einer US-Vorlage geschaffen, die vor etwa vier Jahrzehnten ihre endgültige Form erhielt.Das letzte Jahrzehnt war ein Jahrzehnt des Abdriftens, nicht der Sparsamkeit. Hybris hat sich aufgestaut. Das, was war, ist ins Wanken geraten, oft ohne pragmatische Überlegungen, wie es weitergehen soll. Die großartigen technischen Leistungen, die uns auf diesen Weg des Fortschritts gebracht haben, wurden allzu oft durch die brennbarere und illusorische Kunst der Finanztechnik ersetzt. Der Zeitgeist hat sich allmählich von der Mentalität der Stakeholder zur Mentalität der Shareholder gewandelt, bevor er in die Phase des "alles niederbrennens" überging. In seinem 1805 erschienenen Buch An Inquiry into the Permanent Causes of the Decline and Fall of Powerful and Wealthy Nations (Eine Untersuchung der ständigen Ursachen für den Niedergang und den Fall mächtiger und reicher Nationen) stellte William Playfair fest : "Die allgemeine Schlussfolgerung ist, dass Reichtum und Macht an keinem Ort von langer Dauer waren ... und dass sie wie eine Karawane von Kaufleuten über das Angesicht der Erde ziehen. Bei ihrer Ankunft wird alles grün und frisch vorgefunden, während sie bleiben, ist alles geschäftig und im Überfluss, und wenn sie weg sind, wird alles kahl und kahl niedergetrampelt." Kurzum, die Sandburgen der Menschen sind den Wellen der Geschichte nicht gewachsen. Entweder trocknet die langsame, aber heimtückische Wirkung der Sonne den Zusammenhalt unserer großen Konstrukte aus, bis das kleinste Sandkorn plötzlich wegrutscht und eine Kaskade dauerhafter Veränderungen auslöst, oder, was noch abrupter und unmittelbar folgenreicher ist, die Flut der Zeit erscheint aus dem Nichts und spült unsere Bemühungen fort. Man kann die Realität ignorieren, aber man kann nicht die Konsequenzen des Ignorierens der Realität ignorieren... oder doch?In meiner letzten Schrift "Unter dem Makroskop: Das kommende Jahrzehnt" habe ich einige der aktuellen Dynamiken untersucht und was der vor uns liegende Weg bringen könnte. Hier werde ich diese Untersuchung fortsetzen, indem ich einen Blick auf die finanziellen Realitäten werfe, mit denen die US-Bundesregierung konfrontiert ist. Ich konzentriere mich auf die USA, da sie immer noch der mächtigste Knotenpunkt des Betriebssystems sind und einen Großteil der Weltwirtschaft und des Finanzsystems steuern.
Jedes Jahr veröffentlicht das US Congressional Budget Office (CBO) einen Bericht, in dem es seine Prognosen darüber vorlegt, wie hoch die Defizite, die Verschuldung, die Ausgaben und die Einnahmen des Bundes in den nächsten 30 Jahren ausfallen würden, wenn sich die geltenden Gesetze über Steuern und Ausgaben nicht ändern würden. Jedes Jahr neigen die Mitglieder des Kongresses dazu, diesen Bericht zu ignorieren - der einzige Bereich, in dem sich beide Parteien einig sind.
Die Zahlen des jüngsten Berichts (2020) sind vielleicht nicht zu ignorieren, aber der ganze "Lärm" in den Medien, in der Wissenschaft, in Finanz- und Unternehmenskreisen und bei den politischen Führern auf beiden Seiten der Kluft scheint genau das zu tun, nämlich die Lautstärke auf Zahlen zu erhöhen, die zuletzt in den verzweifelten Zeiten des Zweiten Weltkriegs und danach gesehen wurden.
Nach den Projektionen des CBO steigen die Defizite von 5 % des BIP im Jahr 2030 auf 13 % im Jahr 2050 - in jedem Jahr größer als das durchschnittliche Defizit von 3 % des BIP in den letzten 50 Jahren. Ende 2020 wird die Bundesverschuldung den Projektionen zufolge 98 % des BIP betragen. Die prognostizierten Haushaltsdefizite würden die Bundesverschuldung im Jahr 2021 auf 104 % des BIP, im Jahr 2023 auf 107 % des BIP - den höchsten Wert in der Geschichte des Landes - und im Jahr 2050 auf 195 % ansteigen lassen. Dabei sind weitere umfangreiche Konjunkturprogramme noch gar nicht berücksichtigt. Eine Volkswirtschaft mit einem derart hohen Schuldenstand ist selbst für die kleinsten Zinserhöhungen anfällig und stünde somit vor einer sehr schwierigen Wahl, wenn sie jemals mit einer steigenden Inflation konfrontiert würde.
Bekämpfen Sie die Inflation, indem Sie die Zinssätze anheben und damit die Beträge erhöhen, die zur Bedienung aller Schulden erforderlich sind? Dies würde die Entscheidungsträger dazu zwingen, zwischen den folgenden Möglichkeiten zu wählen:
Erhöhte Ausgaben in der Hoffnung, das Wirtschaftswachstum anzukurbeln - Man kann sich seinen Weg aus einer Schulden- und Defizitsituation verdienen, aber das erfordert echte Produktivitätssprünge und oft auch ein Bevölkerungswachstum. Ohne diese beiden Faktoren sind zusätzliche Staatsausgaben nur ein Tropfen auf den heißen Stein, und die "grünen Triebe" werden schnell zu Staub und zu weiteren Defiziten und Schulden. Der CBO-Bericht geht davon aus, dass das BIP-Wachstumspotenzial der USA in den nächsten drei Jahrzehnten langsamer sein wird als jemals zuvor seit 1951. Diese Verlangsamung ist vor allem auf die sinkende Produktivität der Arbeitskräfte und die abnehmende Größe des Arbeitskräftepotenzials zurückzuführen.
Sparmaßnahmen - Kürzungen bei den öffentlichen Dienstleistungen und Steuererhöhungen, um Mittel freizusetzen und die Einnahmen für die Bedienung der steigenden Zinszahlungen zu erhöhen. Dies wird sparsam, aber mit großem Tamtam von Politikern durchgeführt werden, die mit Tugendhaftigkeit punkten wollen. Die Rechnung geht jedoch nicht auf, denn im besten Fall würde man Milliarden einsparen/erheben, um Schulden in Billionenhöhe zu bewältigen.
Zahlungsunfähigkeit - das würde das unmittelbare Problem lösen, aber Sie in der Kälte stehen lassen und mit viel höheren Zinssätzen konfrontieren, wenn Sie versuchen, in die Hallen der so genannten zivilisierten Gesellschaft zurückzukehren. Es würde auf eine bloße Reinigung des Gaumens hinauslaufen, bevor man sich hinsetzen muss, um Demutskuchen zu essen - nicht die Wahl der meisten Führer, die eine Wahl haben.
Oder entscheiden Sie sich für den subtileren Weg der Inflation, begleitet von immer stärkerer finanzieller Repression und schließlich den sozialen Repressionsmaßnahmen, die erforderlich sind, um der Bevölkerung einen Zahlungsausfall unter einem anderen Namen aufzuzwingen? Damit würden Sie nicht nur die Schuldner bestrafen, sondern auf heimtückische Weise und mit breiteren und nachhaltigeren Auswirkungen unsere kollektiven Wertmaßstäbe und die Grundlagen der Zivilgesellschaft zerstören. Die Geschichte ist voll von Beispielen, in denen diese Dynamik in unterschiedlichem Ausmaß zum Tragen kommt, und auch wenn die Wege unterschiedlich sein mögen, sind die Hauptbestandteile und die Ergebnisse in der Regel die gleichen.
Eine Geschichte der Hoffnungen und Versprechen...
In seinem hervorragenden Buch Civilization & Capitalism 15th-18th Century: The Wheels of Commerce (Die Räder des Handels) bietet Fernand Braudel eine erhellende Perspektive auf diese zeitlose Dynamik: "Die Staatsausgaben liefen immer voraus: Alle Herrscher hofften, sie einzuholen, aber mit sehr seltenen Ausnahmen gelang das nie. Es gab also nur eine Lösung: Der Staat musste sich Geld leihen. (...) Die eigentliche Neuheit - der langfristige Kredit - setzte sich langsam durch. (...) Die langfristige Verschuldung verwandelte sich fast spontan in eine Dauerschuld. Das war das Wunder: Der Staat zahlte den Kredit nie zurück, aber der Kreditgeber konnte sein Geld zurückholen, wann immer er wollte."
Dieses "Wunder" wird seither von Politikern und Wählern begrüßt, da es das Rätsel zu lösen schien, das vielen Regenten, Kaisern und Regierungen im Laufe der Geschichte zum Verhängnis geworden war. Bastiat beschrieb dieses Dilemma bereits 1848 sehr treffend, als er sagte : "Die Öffentlichkeit hat zwei Hoffnungen, und die Regierung macht zwei Versprechen - viele Vorteile und keine Steuern. Hoffnungen und Versprechungen, die sich widersprechen, können niemals verwirklicht werden."
Schulden waren zwangsläufig die "Lösung", um die Reichtümer der Zukunft in die Hände der Menschen von heute zu bringen. In Zeiten unelastischer Währungen war es eher eine ernsthafte Verpflichtung, bei der der Kreditgeber die Kontrolle hatte, wie zum Beispiel, als die Bankiers von Genua den größten Teil des Goldes und Silbers des spanischen Regenten aus dessen Amerika-Abenteuer beanspruchten. Sobald jedoch solche schwerfälligen Barrieren durch die vorübergehende Aussetzung von Spekulationszahlungen und schließlich durch Fiat-Papierwährungen beseitigt werden konnten, konnte eine relativ unbegrenzte Kreditexpansion im Guten wie im Schlechten Fuß fassen.
Schließlich konnten die Politiker mehr Leistungen und weniger Steuern versprechen und diese Versprechen auch einhalten, indem sie Schulden aufnahmen und diese in Form von abwertenden Geldscheinen zurückzahlten - zumindest solange der allmächtige Anleihemarkt mitspielte. Um die lästigen Marktkräfte dieser Gruppe von lästigen Anleihenwächtern zu überwinden, haben wir seither einen alten Kniff hinzugefügt, um den Kreis zu schließen. Die guten Menschen in unseren Zentralbanken können nun ihre Bemühungen mit denen unserer Regierungen vereinen und "Mr. Market" komplett ausschalten ... oder ihn zumindest mit einem konstanten Tropf starker Stimuli und einer wiederkehrenden Schockbehandlung bei Bedarf lobotomisieren.
Nach den meisten Maßstäben befinden wir uns jetzt in einem absoluten Traumland (oder Albtraumland, wenn Sie ein Sparer sind), in dem die Welt von Billionen und Billionen von Schulden überschwemmt wird und die Währungen real sinken, während die Lebensfähigkeit der viel versprochenen "Leistungen" wie Renten und Gesundheitsfürsorge zusammen mit der schleichenden Besteuerung - direkt oder heimlich über die Inflation - gefährdet ist.
Erhebliche und konkurrierende Währungsabwertungen auf der ganzen Welt waren Teil der "Lösung" seit dem GFC. In einigen Ländern sind wir von heute auf morgen von einer Klippe gestürzt, in anderen Ländern setzen wir heimlich und mit Bedacht Instrumente ein, die durch eine verworrene Terminologie und komplizierte "wissenschaftliche" Weißbücher sowie einen lauten Chor, der die neuen Markthochs verkündet, verschleiert werden. Kürzlich stieß ich auf diesen alten Zeitungsausschnitt, den ich in einem Ordner mit einigen meiner ersten Beobachtungen und Informationsfetzen aufbewahrt habe, als wir mit dem großen QE-Experiment begannen.
The Sorcerer's Apprentice - Die Geister, die ich rief
Der Zauberlehrling von Goethe (1797) ist ein klassisches deutsches Gedicht, das damit beginnt, dass ein mächtiger Zauberer sich aus seiner Werkstatt zurückzieht und seinen jungen Lehrling beauftragt, einen großen Bottich mit Wasser zu füllen, um seine Aufgaben zu erledigen. Der faule Lehrling, der es leid ist, Wasser mit einem Eimer zu holen, nutzt die Magie seines Meisters und verzaubert einen Besen, der die Aufgabe für ihn erledigt. Als der Besen zum Leben erwacht und beginnt, das Wasser zu holen, ist der Lehrling begeistert! Leider ist der Junge in der Magie, die er ausprobiert, nicht voll ausgebildet, und der Besen hört nicht auf, den Bottich mit Wasser zu füllen, selbst wenn er voll ist. Bald ist die Werkstatt überflutet, und der Lehrling kann den Zauber, den er gewirkt hat, nicht mehr kontrollieren. In seiner Verzweiflung nimmt er eine Axt und spaltet den Besen in zwei Teile, aber das macht alles nur noch schlimmer. Jetzt werden die beiden Teile des Besens lebendig und beginnen, mit doppelter Geschwindigkeit Wasser zu holen. Die Werkstatt läuft nun über und der Lehrling hat keine andere Wahl, als seinen Meister um Hilfe zu rufen. Als alles verloren scheint, taucht der Zauberer wieder auf, hebt den Zauberspruch auf und der Besen fällt leblos zu Boden. Die letzte Warnung des Zauberers an den Jungen lautet, dass diejenigen, die nicht in der Kunst der Magie geübt sind, große Gefahren riskieren, wenn sie Geister anrufen, die sie nicht kontrollieren können.
Haben wir Geister angerufen, die wir nicht in der Lage sind zu kontrollieren? Wen rufen wir an, um mit dem daraus resultierenden Chaos fertig zu werden? Sind wir dazu verdammt, die Erfahrungen vergangener Generationen zu wiederholen, weil wir die Lektionen der Geschichte nicht beherzigt haben, oder ist es dieses Mal irgendwie anders?
Reinhart & Rogoff bieten die folgenden Perspektiven: "Das Wesen des Diesmal-ist-anders-Syndroms ist einfach. Es wurzelt in der festen Überzeugung, dass Finanzkrisen etwas sind, das anderen Menschen in anderen Ländern zu anderen Zeiten passiert; Krisen passieren uns nicht, hier und jetzt. Wir machen die Dinge besser, wir sind klüger, wir haben aus den Fehlern der Vergangenheit gelernt. Die alten Regeln der Bewertung gelten nicht mehr. Leider kann eine stark fremdfinanzierte Wirtschaft unwissentlich viele Jahre lang mit dem Rücken zum Rand einer finanziellen Klippe sitzen, bevor der Zufall und die Umstände eine Vertrauenskrise auslösen, die sie davon stößt.
Vielleicht ist vor allem die Verkennung der Unsicherheit und Unbeständigkeit des Vertrauens - insbesondere in Fällen, in denen große kurzfristige Schulden ständig verlängert werden müssen - der Schlüsselfaktor, der zum "Diesmal-ist-anders-Syndrom" führt.
Hoch verschuldete Regierungen, Banken oder Unternehmen können über einen längeren Zeitraum fröhlich vor sich hin dümpeln, bis das Vertrauen in sie zusammenbricht, die Kreditgeber verschwinden und eine Krise ausbricht. Die Wirtschaftstheorie lehrt uns, dass es genau diese wankelmütige Natur des Vertrauens, einschließlich seiner Abhängigkeit von den Erwartungen der Öffentlichkeit über zukünftige Ereignisse, ist, die es so schwierig macht, den Zeitpunkt von Schuldenkrisen vorherzusagen.
Wirtschaftswissenschaftler haben keine besonders gute Vorstellung davon, welche Arten von Ereignissen das Vertrauen verändern und wie man die Anfälligkeit des Vertrauens konkret bewerten kann. Was man jedoch in der Geschichte der Finanzkrisen immer wieder beobachten kann, ist, dass ein Unfall, der nur darauf wartet, zu passieren, schließlich auch passiert. Wenn Länder zu hoch verschuldet sind, sind sie auf dem besten Weg in Schwierigkeiten. Wenn schuldengetriebene Vermögenspreisexplosionen zu schön erscheinen, um wahr zu sein, sind sie es wahrscheinlich auch.
Diesmal könnte es anders sein. Selbst wenn nicht, ist es immer eine Herausforderung, den Unterschied zwischen dem, was unvermeidlich ist, und dem, was unmittelbar bevorsteht, zu erkennen. Es gibt nur wenige Fakten über die Zukunft, aber die Dinge neigen dazu, sich in den Angelegenheiten der Menschen in Zyklen zu bewegen; dies hat sich sicherlich in allen Angelegenheiten, die mit Geld und Regierung zu tun haben, als der Fall erwiesen. Die Anleger sollten dies zur Kenntnis nehmen.
Die vier Reiter der Wohlstandsapokalypse haben den Stall verlassen...
Im langen Bogen der Geschichte sind die vier "Reiter der Vermögensapokalypse" Krieg, Revolution, Steuern und Inflation. Wenn sie den Stall verlassen haben, können Sie bestenfalls hoffen, dass die beiden letztgenannten an Ihrer Türschwelle ankommen, da sie mit der richtigen Planung einigermaßen beherrschbar sind. Auf den vor Ihnen liegenden Weg sollten Sie so oder so vorbereitet sein. Was gewesen ist, wird nicht mehr sein. Zumindest nicht für eine weitere Umdrehung des "flachen Kreises" der Zeit.
Um das zu schützen, was Ihnen rechtmäßig zusteht, müssen Sie über das Paradigma der letzten vier Jahrzehnte hinaus denken und beurteilen, ob Sie das Fundament einer Sandburg oder etwas Dauerhafteres haben.
