Frühlingsanfang für die Weltwirtschaft
Seit der Veröffentlichung unseres InSights-Updates im Januar hat die Weltwirtschaft weiterhin eine schwierige Zeit durchgemacht. Doch nun werden die Aussichten für die Zukunft endlich positiver, da die Welt beginnt, die Pandemie unter Kontrolle zu bekommen. Zwar sind immer mehr Menschen, vor allem im Westen, geimpft, doch gibt es immer noch Regionen, in denen die Pandemie wütet, was vor allem auf Indien zutrifft. Dennoch deuten die globalen makroökonomischen Indikatoren auf eine solide globale Erholung hin, die in Kombination mit massiven fiskalischen Stimulierungsprogrammen zu einem sehr starken Aufschwung der Weltwirtschaft führen wird.
Die Sorge ist nun, dass sich dieser Aufschwung als zu stark erweisen könnte. Vor allem in den USA gibt es berechtigte Ängste vor einer "Überhitzung" der Wirtschaft. Die neue Regierung unter Präsident Biden hat ein Konjunkturprogramm aufgelegt, das größer ist als alles, was wir je zuvor gesehen haben. Die Frage ist, wie stark dies die Inflation anheizen wird und wie stark die Renditen in den kommenden Monaten und Jahren steigen werden. Nach der historisch hohen Staatsverschuldung auf der ganzen Welt könnten höhere Zinsen tatsächlich das zweitgrößte Risiko für das globale Finanzsystem darstellen.
Bereits im Januar waren wir für den Rest des Jahres 2021 vorsichtig optimistisch für die Finanzmärkte, wiesen aber auch darauf hin, dass die Marktvolatilität im ersten Quartal aufgrund der steigenden Renditen zunehmen könnte. Wie wir erwartet hatten, gerieten die Aktienkurse im Februar und März weltweit unter Druck, da sich die Anleger Sorgen über höhere Zinsen machten und versuchten, die neue Realität zu verdauen. Bei BFI Infinity haben wir unsere Portfolio-Absicherungen beibehalten, was sicherlich sehr dazu beigetragen hat, den Wert unserer Kundenportfolios in dieser volatileren Zeit stabil zu halten.
Mit dem Beginn des Aprils und dem Einzug des Frühlings haben auch das Vertrauen und der Optimismus an den weltweiten Aktienmärkten wieder zugenommen. Die Aktienmärkte haben sich gut entwickelt und scheinen nun weniger empfindlich auf die Möglichkeit steigender Renditen und Inflation zu reagieren. Die Aktienkurse stiegen im April, wobei der Rohstoffsektor eine besonders starke Performance zeigte. Wie wir bereits mehrfach in unseren Analysen erwähnt haben, sind wir der Meinung, dass die Rohstoffpreise am Anfang eines mehrjährigen Bullenmarktes stehen. Aus diesem Grund haben wir bereits im vergangenen Jahr begonnen, für unsere Kunden in Rohstoffe zu investieren, und haben unser Engagement seither erhöht.
Obwohl wir fast vollständig in Aktien investiert sind, sind wir der Meinung, dass Long-Positionen in Aktien vorerst mit Put-Optionen abgesichert werden sollten, da die Wahrscheinlichkeit einer größeren Korrektur im aktuellen Umfeld immer noch erheblich ist. Was uns jedoch viel Hoffnung macht, ist die Tatsache, dass die Stärke der Erholung deutlich zugenommen hat. Im Jahr 2020 wurden die Aktienmärkte im Wesentlichen von zwei Sektoren angetrieben, nämlich von der Technologie- und der Gesundheitsbranche, während sich die Dynamik nun auf eine breite Palette anderer Branchen ausgeweitet hat. Diese breiter angelegte Marktbewegung ist in der Regel ein sehr gesundes Zeichen für einen Bullenmarkt, und wir sind daher der Ansicht, dass mit dem Fortschreiten der Erholung noch weitere Aufwärtsbewegungen zu erwarten sind.
Interessant ist in diesem Zusammenhang auch die Tatsache, dass die europäischen Märkte in den ersten Monaten des Jahres 2021 besser abgeschnitten haben als die US-amerikanischen und die asiatischen. Es ist noch zu früh, um das zu beurteilen, aber nach mehreren Jahren der Outperformance der US-Märkte könnten wir jetzt an einem Wendepunkt angelangt sein. Wenn die europäischen oder amerikanischen Märkte besser abschneiden, bleiben diese Trends in der Regel über längere Zeiträume bestehen. Dies könnte also eine gute Nachricht für europäische Aktien sein, vor allem, wenn man bedenkt, dass sie deutlich günstiger bewertet sind.
An dieser Stelle möchten wir auch auf zwei besonders wichtige Themen hinweisen, zum einen auf den US-Dollar und zum anderen auf die Aussichten für Edelmetalle, insbesondere für Gold. Der Dollar hat in den letzten Wochen eine gewisse Schwäche gezeigt, nachdem er den größten Teil des Jahres 2020 relativ stark gewesen war. Wir glauben, dass sich dieser Abwärtstrend in den kommenden Monaten und Jahren fortsetzen wird. Wir gehen sogar davon aus, dass der Abwärtstrend noch mindestens 3 Jahre andauern und möglicherweise sogar ein neues Allzeittief erreichen wird.
Diese erneute Dollarschwäche beginnt sich auch auf die Edelmetallpreise auszuwirken. Der Goldpreis konsolidierte sich seit dem letzten Jahr, als er ein neues Allzeithoch erreichte, testete dann aber Anfang März und Anfang April zweimal die untere Unterstützungsmarke von rund 1685 USD und prallte erfolgreich von ihr ab. Sogenannte "Doppelboden"-Formationen wie diese deuten häufig auf eine Trendumkehr hin, und in der Tat hat sich der Goldpreis nach dem zweiten Test der 1685 USD-Marke in den letzten Tagen recht deutlich nach oben bewegt und die 1800 USD-Marke überschritten. Zum jetzigen Zeitpunkt wäre es noch verfrüht, eine eindeutige Schlussfolgerung zu ziehen, aber es sieht ganz danach aus, als ob Gold und Silber von hier aus weiter steigen könnten.
All die Punkte, die wir hier erörtert haben, ein sich verbesserndes makroökonomisches Umfeld, internationale Aktienmärkte, die an Dynamik gewonnen haben, ein sinkender US-Dollar und positive Anzeichen für Edelmetalle, sind Faktoren, die für ein weltweit diversifiziertes Anlageportfolio sprechen. Angesichts dieser insgesamt recht positiven Aussichten hoffen wir, dass der Sommer uns ein neues Gefühl des Optimismus und eine lang erwartete Rückkehr zur Normalität in unserem Leben beschert, da der Druck und die Herausforderungen, die die Pandemie mit sich brachte, endlich nachlassen.
Wenn Sie Fragen haben, können Sie sich direkt an uns wenden: info@bfiwealth.com. Wir freuen uns darauf, von Ihnen zu hören.
Anleihen: Von der risikofreien Rendite zum risikofreien Risiko?
Bei der Suche nach einer risikoarmen Komponente für eine Anlagestrategie denken Anleger in der Regel an Anleihen. Diese festverzinslichen Wertpapiere haben in den letzten 40 Jahren dank des kontinuierlichen Trends sinkender Zinssätze eine hervorragende und sehr verlässliche Leistung erbracht und werden bis heute allgemein als sichere Anlage angesehen. Im letzten Jahr hat sich jedoch viel verändert und viele Grundannahmen wurden über den Haufen geworfen. Sind Anleihen nach der Kovid-Krise, den steigenden Inflationserwartungen, den beispiellosen Konjunkturmaßnahmen und der Rekordverschuldung der öffentlichen Hand noch immer eine gute Anlage?
Zinssätze an einem Wendepunkt
Die Kurse von Anleihen stehen in umgekehrter Beziehung zu den Zinssätzen, d. h. sie fallen, wenn die Zinssätze steigen, und umgekehrt. Wenn die Zinssätze sinken, haben neu ausgegebene Anleihen einen niedrigeren Zinssatz als die in der Vergangenheit ausgegebenen, was die Nachfrage nach den bestehenden Anleihen erhöht und die Preise nach oben treibt. Dies ist genau das Szenario, das wir in den letzten 40 Jahren in den USA erlebt haben, und der Hauptgrund dafür, dass Anleihen als risikoarme und zuverlässige Anlagen angesehen werden.
Es gibt aber auch ein anderes Szenario: Steigende Zinsen. Wenn die Zinssätze steigen, strömen die Anleger in die neu ausgegebenen Anleihen, die bessere Zinssätze bieten, wodurch die älteren Anleihen an Wert verlieren. Dies mag offensichtlich erscheinen, aber wichtig ist, dass dieser Wertverlust sehr schnell eintreten und ganz erheblich sein kann, wie in Abbildung 2 dargestellt. So führt beispielsweise ein Anstieg des Zinssatzes um nur 2 % bei einer 5-Jahres-Anleihe im Durchschnitt zu einem Wertverlust von fast 10 %. Bei einer 30-jährigen Anleihe wird durch diesen scheinbar geringen Zinsanstieg fast die Hälfte ihres Wertes vernichtet.
Insgesamt hängen die Auswirkungen einer Zinserhöhung auf eine Anleihe vom Ausmaß, der Geschwindigkeit und der Dauer dieser Erhöhung ab. Wenn es sich nur um eine kleine Änderung handelt, die als außergewöhnlich und wahrscheinlich nur von kurzer Dauer angesehen wird, halten viele Anleger an ihren Anleihen fest und begrenzen so die Verluste. Bei einem raschen und erheblichen Zinsanstieg, der voraussichtlich von Dauer sein wird, stürzen sich die Anleiheinvestoren dagegen auf ihre Positionen, und der Kursrückgang der Anleihen ist viel stärker, insbesondere bei Anleihen mit langer Laufzeit (siehe Abbildung 2). Wenn diese Anleihen auch als Sicherheit für einen Kredit dienen, kann ein solcher Anstieg zu Nachschussforderungen und Zwangsverkäufen führen. Das Risiko einer Bankenkrise im Zusammenhang mit dem riesigen Derivatemarkt, auf dem die meisten Instrumente an die Zinssätze gebunden sind, ist sogar noch größer.
Für manche mag dies wie ein weit hergeholtes Szenario erscheinen, wenn man bedenkt, dass die Zinssätze in den letzten 40 Jahren mehr oder weniger kontinuierlich gesunken sind. Vor allem in den letzten zehn Jahren gelang es der Federal Reserve durch konsequente und massive Interventionen, die Zinssätze extrem niedrig zu halten, selbst in turbulenten Zeiten und selbst dann, wenn man dachte, dass ein Anstieg unvermeidlich sei. Die entschlossene Haltung der Zentralbank und ihr festes Bekenntnis zu ihrer Zinspolitik stärkten das Vertrauen der Anleger auch während der Rinderkrise und erweckten den Eindruck, dass die Zinssätze dauerhaft niedrig gehalten werden könnten.
Dennoch sind wir der Meinung, dass die außergewöhnlichen Entwicklungen des vergangenen Jahres und der sich aufbauende Inflationsdruck zu stark sind, um sie zu ignorieren: Wir haben höchstwahrscheinlich einen entscheidenden Wendepunkt erreicht, und die Ära der ultraniedrigen Zinssätze könnte bald zu Ende gehen.
Zu den deutlichsten Anzeichen dafür, dass wir uns wahrscheinlich in diese Richtung bewegen, gehören die beispiellose Verschuldung und der fast exponentielle Anstieg der Geldmenge. Natürlich ist die Staatsverschuldung in den USA in den letzten 40 Jahren immer weiter gestiegen (siehe Abbildung 3). Es handelt sich also keineswegs um ein neues Problem, aber der Unterschied ist, dass es sich diesmal um eine Rekordbeschleunigung handelt. Darüber hinaus wurde die Bilanz der US-Notenbank im Zuge der Kovid-Krise noch weiter aufgebläht, um die Wirtschaft anzukurbeln und eine Rezession zu vermeiden, doch angesichts der rekordtiefen Zinssätze sind geldpolitische Anreize kein wirksames Instrument mehr, was den Bedarf an fiskalischer Unterstützung noch erhöht. Die Kombination aus massiven monetären und fiskalischen Impulsen hat zu einer enormen Liquidität geführt, die die Märkte überschwemmt, eine inflationäre Kraft, die irgendwann nur noch durch höhere Zinssätze gedämpft werden kann.
Ein weiterer wichtiger Faktor, der zu höheren Zinssätzen beitragen wird, ist der Trend zur Deglobalisierung. Seit den 90er Jahren haben wir die Entstehung und Etablierung internationaler Wertschöpfungsketten und einen verstärkten weltweiten Handel erlebt, der die Produktionspreise nach unten drückte und scheinbar endlose Angebotskapazitäten schuf. Dank dieser disinflationären Kräfte wurde die Fed von der Last befreit, die Zinsen erhöhen zu müssen, was sie normalerweise tut, wenn sie eine Überhitzung der Wirtschaft vermeiden will. Inzwischen gibt es jedoch Anzeichen dafür, dass sich dieser Trend verlangsamt oder vielleicht sogar umkehrt. Die anhaltenden Auswirkungen der Pandemie auf die globalen Lieferketten und die Handelsspannungen zwischen den USA und China sind nur zwei von vielen deglobalisierenden Kräften. Sollte sich dieser Trend fortsetzen oder noch verstärken, könnte dies die US-Notenbank unter Druck setzen, die Zinssätze weiter anzuheben, um die Inflation in Schach zu halten.
Angesichts des Ausmaßes und der Bedeutung dieser Veränderungen in der globalen Wirtschaftslandschaft sind wir der Meinung, dass die Risiken einer steigenden Inflation und höherer Zinssätze von den Anlegern und insbesondere von den Anleihegläubigern ernst genommen werden sollten. Natürlich erwarten wir nicht, dass sich dieser Wandel über Nacht vollzieht. Nach vier Jahrzehnten sinkender Zinssätze wird eine solche Wende Zeit brauchen und von erheblicher Volatilität begleitet sein, aber selbst dann schwächt dieser Ausblick die Argumente für die Anlage in Anleihen erheblich und bietet ein sehr unattraktives Risiko-Rendite-Verhältnis.
Was ist mit TIPS und Floatern?
Da die Attraktivität von Anleihen deutlich nachgelassen hat, suchen viele Anleger nach alternativen festverzinslichen Instrumenten, von denen die beliebtesten inflationsgeschützte Schatzanweisungen (TIPS) und variabel verzinsliche Schuldverschreibungen (FRN) sind.
Ein TIPS ist ein von der US-Regierung ausgegebenes Wertpapier, das die Anleger vor Kaufkraftverlusten schützen soll. Dies wird erreicht, indem ein fester Zinssatz auf einen Kapitalbetrag gezahlt wird, der halbjährlich an die Entwicklung der Inflation (gemessen am Verbraucherpreisindex) angepasst wird. Steigt die Inflation, so steigt auch der Kapitalwert der TIPS, während im Falle einer Deflation das Gegenteil der Fall ist, was zu geringeren Zinszahlungen führt. Bei Fälligkeit der TIPS erhält der Anleger entweder den angepassten Kapitalbetrag oder den ursprünglichen Kapitalbetrag, je nachdem, welcher Wert höher ist. Dieses Instrument bietet zwar einen Inflationsschutz und eine natürliche Absicherung gegen Deflation, wenn es bis zur Fälligkeit gehalten wird, doch gibt es einige Punkte, die zu beachten sind.
Erstens sind TIPS nicht so weit verbreitet und daher nicht so liquide wie traditionelle Staatsanleihen. Zweitens wird für den Inflationsschutz, den sie bieten, ein Aufschlag in den angebotenen Zinssatz eingepreist. Daher sind die von TIPS gebotenen Zinssätze im Allgemeinen niedriger als die für herkömmliche Anleihen. Aus diesem Grund sind sie angesichts des derzeitigen Niedrigzinsumfelds keine attraktiven festverzinslichen Instrumente. Erwähnenswert ist auch, dass sich die Inflationserwartungen ebenfalls auf die Zinszahlungen von TIPS auswirken. Sobald die erwartete Inflation schneller steigt als die Treasury-Rendite, können die Zinszahlungen von TIPS in einem inflationären Umfeld sogar sinken, ein Risiko, das in Zeiten gesteuerter Zinskurven besonders ausgeprägt ist.
Im Gegensatz zu TIPS hat eine variabel verzinsliche Anleihe einen variablen Zinssatz, der an eine Benchmark, z. B. die Federal Funds Rate, gebunden ist. Dieses festverzinsliche Instrument kann von Finanzinstituten, Regierungen oder Unternehmen ausgegeben werden. Wie oft der Zinssatz an die Benchmark angepasst wird, hängt vom Produkt ab, wobei die Rücksetzungshäufigkeit von täglicher bis jährlicher Anpassung reicht. Steigt der Benchmark-Zinssatz, so steigt auch der FRN-Satz und umgekehrt. Wie auch bei TIPS ist der Schutz, den Floating Rate Notes bieten, in den Zinssatz eingepreist, so dass der FRN-Satz im Gegenzug für die Verringerung des Zinsrisikos in der Regel niedriger ist als der der festverzinslichen Papiere. Vor diesem Hintergrund und angesichts der Renditen bis zur Fälligkeit von FRN mit Investment-Grade-Rating, die derzeit zwischen 0,05 und 0,35 % liegen, sehen wir in diesen Instrumenten unter dem derzeitigen Umfeld keinen Wert unter dem Gesichtspunkt von Risiko und Rendite.
Auswirkungen für Investoren
Während wir die allgemeinen Aussichten und die Attraktivität von Anleihen zumindest kurz- und mittelfristig als deutlich schwächer einschätzen, erkennen wir auch an, dass eine Allokation in Anleihen immer noch sinnvoll sein kann. Zum einen hängt die Entscheidung, in Anleihen zu investieren oder nicht, stark vom Profil des jeweiligen Kunden und seinen besonderen Bedürfnissen und Zielen ab. Selbst in einem inflationären Umfeld kann eine kleine Anleiheposition für einen Anleger, der auf kurzfristige Erträge Wert legt, strategisch sinnvoll sein. Noch wichtiger ist es, an dieser Stelle zu betonen, dass der Besitz von Anleihen eine Entscheidung ist, die nicht immer oder ausschließlich auf den Erträgen allein beruht. Anleihen können auch ein Währungsengagement bieten und in dieser Hinsicht ein nützliches Diversifizierungsinstrument sein. Die Rendite mag zwar niedrig sein, aber sie ist immer noch besser als Bargeld zu halten. Abschließend müssen wir darauf hinweisen, dass die hier dargelegten skeptischen Aussichten nur für aktuelle Investitionen und die heutige Situation gelten. In einigen Jahren könnten sich Anleihen aufgrund höherer Renditen als sehr viel attraktiver erweisen, selbst bei einer höheren Inflation.
Zum jetzigen Zeitpunkt besteht jedoch für die meisten Anleger eine Lücke, die durch die abnehmende Attraktivität von Anleihen entstanden ist. Unter den derzeitigen Bedingungen kann es schwierig sein, diese zu füllen, da es keine attraktiven Äquivalente oder andere Instrumente gibt, die risikofreie Renditen bieten. Daher ist ein gewisses Maß an Flexibilität erforderlich, aber es gibt gute Alternativen für Anleger, die bereit sind, ihre Risikotoleranz im Gegenzug für eine angemessene Rendite etwas zu erhöhen.
Eine interessante Option unter ihnen sind Real Estate Investment Trusts (REITs). Dabei handelt es sich um Unternehmen, die ertragsbringende Immobilien besitzen und dennoch anständige Renditen bieten, obwohl das Risiko von REITs zweifelsohne im Allgemeinen höher ist als das von Investment-Grade-Anleihen. Außerdem müssen Anleger darauf achten, in welche Art von REITs sie investieren und ihre Due-Diligence-Prüfung sehr sorgfältig durchführen. Wir bevorzugen Spezial-REITs (z. B. Rechenzentren, Gesundheitswesen, Logistik usw.), insbesondere in der Boomregion Asien, aufgrund der vorhersehbaren demografischen und wirtschaftlichen Entwicklung. Aus den gleichen Gründen wären wir bei Wohn-, Einzelhandels- und Büro-REITs in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften vorsichtiger.
Eine weitere Alternative sind dividendenstarke Aktien. Mit einer sorgfältigen Auswahl können regelmäßige Einkommensströme generiert werden, die den festen Erträgen von Anleihen nahe kommen. Natürlich ist das Gesamtrisiko bei Aktien beträchtlich höher, aber mit einer sorgfältigen Auswahl kann ein Anleger dies bis zu einem gewissen Grad abmildern, indem er qualitativ hochwertige Unternehmen mit einer starken Bilanz und einem soliden Geschäftsmodell ausfindig macht.
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